长电科技:大陆半导体封测龙头,盈利能力持续改善

　　在结束了29家海外电子公司营运和供应链剖析系列后,截止目前,我们已自上而下搭建起全球电子/半导体景气周期分析框架、全球海内外电子营运和估值的比较体系,自下而上搭建了基于财务的公司营运和治理分析框架,以及规范可跟踪的标的季度盈利预测体系。我们剩下的工作之一,便是将以上交叉的研究体系泛化至A股标的研究和覆盖,以建立下游的关键假设表。在接下来这个新的系列中,我们将向各位投资者分享A股各电子细分领域代表公司的业绩拆分和产业核心假设。
　　受益于产业景气上行,2Q17公司收入同比增速32%,受制于星科金朋整合,公司净利润下滑38%,公司毛利率已企稳,人均效益提升。公司持续推进星科金朋的资产和营运整合,截止2Q17公司业绩仍受较大影响,但已见拐点。2Q17公司毛利率已企稳,人均效益提升,三费占比稳定。受益于全球电子景气上行,4Q16~2Q17公司收入增速健康。
　　目前公司仍处于收购星科金朋后整合期,业务营运变化较快且较大,并且公司业务繁杂,我们很难从产品出货量、单价和毛利角度出发预计未来公司营运情况,因此当前我们仅从子公司盈利的角度来判断公司整体业绩的变化趋势。我们认为,2017~2019年预测期内公司盈利状况将逐步得到改善,理由至少有:1、收入方面。随着星科金朋JSCC/SCK/SCS工厂搬迁或客户重新验证逐步取得进展,公司收购星科金朋受到的转单影响逐渐消除。长电科技宿迁、滁州工厂搬迁完毕,客户导入加速。JSAP进一步导入更多客户。2、盈利方面。公司有望依靠股东进一步降低公司财务压力。预计JSAP2H17将实现规模盈利。长电宿迁实现盈亏平衡,预计2H17后营运和盈利能力将进一步得到加强。预计长电先进2H17补单积极,盈利将好转。预计2018年公司将重点改善星科金朋营运管理,亏损幅度将大幅下降。3、稼动率方面。随着2018年公司积极改善营运管理,预计公司产能有效稼动率将显著提升。
　　首次覆盖,给予“增持”评级。预计长电科技2017~2019年收入为240.3、290.4和345.1亿元,净利润为-2.02、4.61和12.95亿元,每股收益为-0.15、0.34和0.95元,当前股价对应2018~2019年PE为51x和18x。参考A股可比半导体封测上市公司华天科技、通富微电和晶方科技,其2018年PE均值为28.5x,PB均值为3.1x。我们预计长电科技2018年EPS为0.34元,对应PE为50.9x,对应PB为2.9x,虽然公司2017~2018年盈利受财务和营运调整不利影响,但公司管理层积极推进星科金朋整合,中期内盈利能力恢复至行业正常水平概率大,且公司中期资本支出积极,未来全球市场成长空间仍大,预计公司盈利情况出现好转拐点确定性较大,预计2019年对应PE为18.2x,显著低于可比公司均值22.4x,首次覆盖,给予公司“增持”评级。
　　风险提示:季度毛利率和ROE持续低迷;